Informe Económico. CONSOLIDANDO UNA COSTOSA ESTABILIZACION CAMBIARIA

CONSOLIDANDO UNA COSTOSA ESTABILIZACION CAMBIARIA

23 de julio de 2018

1. Equilibrio cambiario de corto plazo al costo de tasas estratosféricas

• El Presidente del BCRA cumplió con su objetivo prioritario: detener la escalada cambiaria era un prerrequisito para encarar la normalización de la economía. La corrida cambiaria tuvo fuertes costos: la suba de casi 40% en el dólar entre marzo y junio, a pesar de ventas del BCRA por casi USD 11.500 millones (más las licitaciones diarias desde el 21/6 de USD 100 millones por cuenta del Tesoro), generó un pico inflacionario, llevó a una recesión (agravada por la sequía), y provocó tensiones sociales y políticas. Pero la combinación de una fuerte astringencia monetaria (que incluye subas de encajes y muy altas tasas de LEBAC) con ofertas de cobertura cambiaria (Letes y bonos duales) y las licitaciones de divisas del Tesoro logró frenar la corrida, ubicando al dólar en lo que en principio luce como un equilibrio de corto plazo.
• A partir de ese logro, y con el objetivo de consolidarlo, en el último comunicado quincenal de política monetaria la autoridad monetaria no sólo mantuvo estable la tasa de política en 40%, sino que informó un set de cambios en el desarrollo de la política monetaria y cambiaria. Entre los anuncios sobresalen la predisposición del BCRA a intervenir activamente en el mercado secundario de LEBAC (relegando en importancia a la tasa de pases), y la ratificación de que puede volver a intervenir en el mercado cambiario cuando las circunstancias (“movimientos disruptivos”) lo ameriten.
• Las elevadas tasas de interés de política (pases y LEBAC) sumadas a las subas de encajes, impactaron en las tasas de mercado, tanto activas como pasivas. El impacto fue singularmente fuerte en las tasas más cortas (el call money y los adelantos en cuenta corriente superaron el 60%, niveles sin antecedentes desde el año 2002, aunque en los últimos días cayeron cerca de 10 puntos), con impacto fuerte pero algo menor en las tasas pasivas: la badlar en torno al 36% y la encuesta cerca del 34% también son récords post-crisis del 2002. Curiosamente, las subas en lo que va del año de 20/30 puntos en las tasas muy cortas y de 15/20 puntos en las tasas pasivas se contraponen con subas inferiores a los 10 puntos en la tasa de préstamos personales.
• En la licitación de LEBAC del 18/7, y luego de que en la semana previa el BCRA impulsara caídas de tasas en el mercado secundario, se renovó casi el 75% del vencimiento, con una tasa de 46,5% en el tramo más corto (50bps debajo licitación anterior, con similar plazo promedio ponderado). Si bien se liberaron inicialmente casi $152.300 millones, debe considerarse que $45.000 millones se canalizaron al Bote 2020 para integrar encajes, unos $40.000 fueron a compensar la posición trimestral de encajes, y otra parte inyecta liquidez en un momento de demanda estacional de efectivo relativamente alta, por las vacaciones de invierno. Si bien quedó un excedente que impactó en el mercado cambiario, ese impacto fue transitorio, de muy corto plazo.
• En definitiva, un pragmático y eficaz nuevo BCRA alcanzó una aún precaria estabilidad cambiaria al costo de recurrir a muy altas tasas de interés, que contribuirán a profundizar la recesión en ciernes. Se asume que se buscará bajar las tasas apenas exista margen al respecto. Sin embargo debe asumirse que ese margen está limitado por un mercado cambiario “comprimido” dentro de un contexto externo volátil (el último episodio de la guerra comercial se refleja en una devaluación del yuan del 10% respecto de abril, luego que Washington impuso aranceles en las importaciones procedentes de China) y que afecta singularmente a nuestro país, ante la desconfianza que genera Argentina por motivos políticos y económicos.

2. Sin grandes novedades en el Primer IPOM del nuevo BCRA

• El jueves 19 a última hora el BCRA difundió el informe de Política Monetaria (IPOM). A diferencia de lo que se venía haciendo (se presentaba en una Conferencia de Prensa), Luis Caputo decidió complementarlo con una entrevista (auto-entrevista?) publicada en la página web. Sobresale en el informe el hincapié que se hace en las perturbaciones generadas por la corrida cambiaria (empezando por la influencia de la escalada del dólar sobre los precios), aspecto que era prácticamente ignorado por la anterior gestión, que propugnaba la libre flotación cambiaria. El BCRA ahora espera que la inflación apenas se modere en julio (luego del altísimo 3,7% del mes anterior), pero que luego baje, para ubicarse en el tercer trimestre en torno al 2% mensual. Para ello, mantendrá un sesgo contractivo de la política monetaria (con intervenciones en el MULC ante eventos disruptivos), conservando el set de medidas que viene implementando desde junio. Por otra parte, el informe mantiene una perspectiva de crecimiento positivo para el 2018 (situación que parece pecar de cierto exceso de optimismo), y espera una aceleración en el ritmo de expansión para el 2019, con inflación en fuerte baja.
• Las expectativas del mercado (y las propias) son más cautas. Según el último REM (ya algo viejo para un contexto tan cambiante, puesto que se recopiló a fines del mes pasado), la inflación esperada para este año subió al 30,3% (contra 27,1% proyectado en mayo), con una inflación esperada para julio en torno al 2,5%, y estando pendientes para la segunda parte del año ajustes en las tarifas de los servicios públicos (electricidad y gas), el boleto de subte (cuyo incremento en junio fue postegado por la justicia) y medicina prepaga.